国家发改委日前发布通知，将燃煤的市场发电价格扩大到上下浮动原则上不超过20%，政策的变化背后会给市场带来什么样的影响？

　　嘉宾介绍：杨德龙，清华大学五道口金融学院全球金融GSFD(全球科技与金融发展学者)，北京大学光华管理学院金融学硕士，清华大学工学学士；15年基金行业从业经历，曾任南方基金行业研究员、首席策略分析师、基金经理；现任前海开源基金执委会委员、董事总经理、首席经济学家、基金经理，中国证券业协会首席经济学家委员会委员。

　　第一财经：我们看到国家发改委日前发布通知，将燃煤的市场发电价格扩大到上下浮动原则上不超过20%，您认为这样一个政策的变化背后会给市场带来什么样的影响？

　　杨德龙：近期对于煤电价格区间的调整引起了市场广泛关注，主要原因就是近期由于煤炭价格持续大涨，导致发电厂出现普遍亏损，很多地方电力供应不足，甚至出现了拉闸限电的现象，对居民生活、工业生产都造成了很大的影响。我国上网电价是严格控制的，上浮的比例比较低，所以这导致一旦煤炭价格上涨，煤电厂就可能会出现亏损，那么煤电厂就没有动力进一步发电。

　　而电力是现在工业生产的基础，也是居民生活必需品，所以通过煤电价格的改革，进一步市场化，这是未来的一个大方向。现在价格上浮的区间扩大到20%，一定程度上给了煤电厂更大的权限，将来会出台更多市场化的措施调控电价。

　　今年煤炭价格的上涨，我觉得是两方面原因：一方面是美联储放水产生的资产泡沫，为了应对疫情的影响，美联储从去年4月份开始大量放水，通过量化宽松以及零利率来提振经济的增速，提振股市的表现，但同时也造成了大宗商品价格的暴涨；另一方面就是过去几年环保限产以及去产能关掉了很多小煤窑，这使得煤炭的供求矛盾进一步加剧，从原来严重的供过于求变成现在的暂时供不应求，所以这两方面的原因是导致煤炭价格持续飙涨的重要推动力。

　　现在通过对电力进行改革，让电力的供应更加充足，能够满足人们生活以及生产的需求，这是非常关键的。另外一方面也给我们启示，未来要大力发展新能源，现在煤电在很多地方的占比仍然是达到70%以上，新能源发电占比还是非常少的，将来通过大力发展光伏太阳能发电、风电甚至氢能源以及核电等等，这些新能源电力比例的进一步提升，一定程度上也是保障电力供应安全的重要措施。

　　第一财经：我们看到首批的三季报也于日前正式出炉，此外也有200余家上市公司披露了三季度的一个预告。从题材上看，这些预增的公司里面主要跟两个相关，一个是新能源汽车产业链，另外一个就是以化工为代表周期股。这些业绩给我们第四季度的投资带来一个什么样的参考？

　　杨德龙：我觉得三季报的话，普遍来看周期性行业的盈利增速特别高，因为周期性行业今年处于景气度比较高的时期。一方面是经济复苏，另一方面供给不足，所以带来了周期性行业像有色、煤炭、化工、钢铁、电力等行业的盈利大幅增长。而去年由于受到疫情的影响，这些周期股的盈利基数很低，所以这使得今年周期股同比增长特别高，也推动了三季度周期股行情的表现，很多周期股出现大涨。

　　当然对于周期股盈利上升的持续性，大家不要过于乐观。因为今年周期股的上升具有很偶然的因素。一个是基数低，去年疫情影响工业生产比较大，甚至在去年一季度进行了停工停产。另一方面就是大宗商品价格的暴涨，背后其实是美联储放水催生的，而周期股的盈利波动是非常大的。它为什么叫周期股？就是因为它和宏观经济周期密切相关：经济复苏期，周期股的盈利大幅飙升，一旦经济进入到衰退期，可能盈利又大幅回落，甚至变成亏损。

　　所以用盈利高峰期的利润进行估值，就可能导致周期股的估值过高、价格虚高，一旦出现盈利下降，估值下降，就会形成戴维斯双杀，出现股价的大跌。这一点需要我们注意，对于三季报的业绩，一定要看它具不具备持续性。

　　第一财经：其实我们刚刚也谈到了周期股，我看您最近发布了一些观点，对于周期股的判断，就是说从中期的角度看，周期股已经进入到了一个强弩之末的阶段，您做出这样一个判断的主要依据是什么？

　　杨德龙：其实近期我们已经看出，从国庆节之后，周期股的产品价还在大涨，比方说煤价还在大涨，但是周期股已经出现大跌，很多周期股相对高点已经回撤20~30%。很多投资者追高出现了比较的亏损，教训很惨重。其实在9月份的时候，我就建议大家要远离周期股，及时获利了结，去抄底调整到位的消费白马股。为什么？因为周期股的盈利高峰往往就是它的股价高峰。现在虽然产品价格还在上涨，但是由于投资者认为周期股的盈利不具有持续性，所以这时候它的股价反而已经提前见顶回落。

　　而根据历史经验，周期股的见顶往往是尖顶，见顶之后很快就回落，而不会给投资者一个出逃的机会。很多投资者都尝过周期股的苦头，比方说周期股的规律就是涨一年跌一年，抖客网，可能调整3~5年，所以一旦投资者被套，套的时间比较长。这一点和消费股是不一样的，消费股因为它盈利长期增长比较稳定，和经济周期关系不大，所以只要消费白马股出现大跌，那么逢低布局就可以耐心等待持有，然后等待它的价格创新高，周期股和消费股的投资逻辑是不同的。

　　在节前我就提出一个观点，就是现在周期股已经到了强弩之末，不要再去追高。而消费股则是方兴未艾，现在刚刚启动，四季度又是传统的消费旺季，所以消费股在四季度有望出现恢复性上涨。

　　第一财经：刚刚我们也谈到消费股，一般来说第四季度是传统的消费旺季，在消费股里面白酒板块大家可能都比较关注，国庆节后白酒板块也是迎来了一个开门红，你认为第四季度白酒板块的行情能否卷土重来？

　　杨德龙：其实在消费里面白酒是盈利能力最强的，也是比较受资本欢迎的。我们看无论是毛利率、净利率，ROE(净资产收益率)这些盈利指标，还是从品牌价值以及消费者的依赖度、客户粘性来看，白酒都具有其它消费品不具有的特点。

　　从2016年我就坚定看好白酒板块，很多白酒股已经涨了5~10倍了。今年由于市场的风格偏向于周期股，所以白酒出现了大幅回调，那么回调之后，我认为就是一个配置的机会。因为四季度节日比较多，对于白酒的需求量会增加，而进入冬天人们喝白酒的意愿比夏天要强，因为天气比较寒冷，喝白酒也能御寒。白酒在三季度已经是调整非常充分了，甚至一些白酒龙头股已经跌了30%~40%，这时候机会就跌出来了，所以对于白酒股我觉得可以逢低布局。

　　第一财经：今年以来，我们看到基础化工行业是处于一个景气周期上行的阶段，从三季报的情况看，化工行业也是交出了非常不错的成绩单，您认为化工行业这一波景气周期预计能持续到什么时候？